סקירת מקרו חו"ל דצמבר-ינואר 2012*

•  אחרי תקופה ארוכה של עצבנות, בעיקר על רקע ההידרדרות במשבר החוב באירופה ושאלת הלגיטימיות של גוש האירו, השבועות האחרונים ניפקו לנו שקט יחסי בשווקים הפיננסיים (גם בעזרתה האדיבה של תקופת החגים).
•  אחרי הרבה אזהרות מוקדמות, ביום שישי האחרון האיום התממש וסוכנות S&P הפחיתה את דירוג של צרפת ברמה אחת מ-AAA ל-AA+. 
•  המדינות הנוספות שדירוגן הופחת הן: אוסטריה, סלובניה, סלובקיה, ספרד, מלטה, איטליה, קפריסין ופורטוגל. 
•  כבר תקופה ארוכה, שאנחנו עדים לפרסומם של נתונים כלכליים בארה"ב שאכן מצביעים על מגמת שיפור (למעשה מהקיץ האחרון). השיפור ניכר הן בצד הייצור (מדד מנהלי הרכש היצרני) והן בצד הצריכה (מדדי אמון הצרכנים ושוק העבודה).
•  לפי הצהרות שונות שניתנו לאחרונה על ידי בכירים שונים בממשל הסיני עולה כי צפויות הפחתות נוספות ביחס הרזרבה (RRR) על רקע הירידה החדה בלחצים האינפלציוניים ורצון למתן את ההשפעה השליליות של המיתון אליו נכנסת כלכלת גוש האירו, הצמיחה האיטית של ארה"ב והחולשה המתמשכת ביפן. 

ביצועי נכסים נבחרים במהלך החודש האחרון ומראשית השנה 

כללי
אחרי תקופה ארוכה של עצבנות, בעיקר על רקע ההידרדרות במשבר החוב באירופה ושאלת הלגיטימיות של גוש האירו, השבועות האחרונים ניפקו לנו שקט יחסי בשווקים הפיננסיים (גם בעזרתה האדיבה של תקופת החגים). עם זאת, שקט זה נקטע ביום שישי האחרון עם הפחתת דירוג האשראי של צרפת ועוד 8 מדינות בגוש האירו. הפחתת הדירוג וחלון ההלוואות ל-3 שנים שסיפק ה-ECB בדצמבר היו האירועים שבלטו באירופה, כשבארה"ב נתוני המאקרו המשופרים (בעיקר מדד מנהלי הרכש היצרני ונתוני התעסוקה) עמדו באור הזרקורים. במשקים המתפתחים, וסין בראשם, ממשיכים להתקבל איתותים על התמתנות בקצב הצמיחה, בעיקר על רקע האטה בהיקף הסחר העולמי והחשיפה לירידת ביקושים מכלכלות המערב. במקביל, ביותר ויותר מדינות מהקבוצה הנ"ל מסתמנת גם האטה בקצב האינפלציה.
במבט לחודשים הקרובים עיני המשקיעים ימשיכו להתמקד באירופה, שם למדינות ה-PIIGS בכלל ואיטליה בפרט יש חוב עצום להתמודד עימו. נזכיר שאיטליה לבדה צפויה לגלגל במהלך פברואר למעלה מ-50 מיליארד אירו – סכום די בעייתי כשהתשואה שלה על החוב לעשר שנים נעה סביב ה-7%. חוץ מאיטליה, לא שכחנו את יוון שבסוף השבוע חזרה לכותרות על רקע פיצוץ השיחות בינה לבין נציגות הנושים הפרטיים (IIF) לגבי היקף התספורת של חובה החיצוני. בנוסף לשוק האג"ח הממשלתי באירופה, גם עונת הדו"חות בארה"ב שנפתחה בשבוע שעבר (Q42011) צפויה לרכז עניין בתקופה הקרובה. ברקע להתפתחויות הכלכליות די ברור שלפחות חלק מהפתרונות נמצא במגרש הפוליטי. בשנה הקרובה צפויות בחירות בלא מעט מדינות שרלוונטיות למשבר החוב האירופי, הצמיחה בארה"ב ואפילו למחיר הנפט. 

מועדי בחירות של מדינות נבחרות ב-2012



מקור: www.electionguide.org

הדולר ממשיך להפגין עוצמה מול האירו
עוצמתו המפתיעה של האירו מול הדולר בלטה בחצי הראשון של 2011, בפרט על רקע ההתפתחויות השליליות שחלו בכלכלת גוש האירו באותה תקופה. הנימוק (לפחות שלנו) היה שזה לא האירו שמתחזק אלא הדולר שנחלש. נזכיר, במחצית הראשונה של השנה ה-QE2 (ההרחבה הכמותית), של הפד עדיין פעלה וגם כשהוחלט ביוני לסיימה, מיד החלו המשקיעים לחפש את הסימנים המוקדמים ל-QE3. לעומת ה-QE2, הדפסת אירו לא באה בכלל בחשבון. השינוי המהותי בין אז להיום, זה שגרם לאירו להיחלש ב-12% מול הדולר בחמשת החודשים האחרונים, הוא שגם ה-ECB החל להגדיל את המאזן שלו ע"י רכישות האג"ח. יתרה מכך, העובדה שהדפסה עתידית של ה-ECB  הפכה לקונצנזוס הופכת את האירו למטבע מוקצה. 

מחיר הנפט, ההאטה בעולם והעימות מול אירן
על פי קונצנזוס החזאים בבלומברג גוש האירו הולך למיתון בשנת 2012, כלכלת ארה"ב צפויה לצמוח בקצב איטי של 1.5% עד 2% בשנים הקרובות וגם מנוע הצמיחה העיקרי של העולם בשנים אחרונות, סין, צפוי לנחות בשנה הקרובה (לדעתנו נחיתה רכה). זו תמונת מצב שמלמדת על ירידת ביקושים גלובלית למוצרי אנרגיה בכלל ולנפט בפרט. ולמרות כל האמור לעיל, מחיר חבית נפט (WTI) בתקופה האחרונה "ממאן לתקן" כלפי מטה מרמות ה-100 דולר לחבית ונמצא שם די הרבה זמן.
ברקע ל"עקשנות" הנ"ל עומד החיכוך המתחדש של אירן מול מדינות המערב והחרפת הסנקציות שנוקטות ארה"ב ואירופה מולה. בנוסף, גם העימותים הפוליטיים ברוסיה בשל מועדן הקרוב של הבחירות תומכים בעליית מפלס העצבנות בשוק האנרגיה. תזכורת, רוסיה היא יצרנית הנפט הגדולה בעולם ואירן היצואנית השנייה בגודלה בקבוצת מדינות OPEC. 

יעדי היצוא העיקריים של אירן, על פי החודשים ינואר-ספטמבר 2011 (משקל באחוזים)


מקור: MOODY'S

אירופה
הורדת דירוג האשראי של צרפת
ההודעה עצמה
אחרי שב-5 בדצמבר הזהירה סוכנות הדירוג P&S כי על רקע ההידרדרות במשבר החובות בגוש האירו צפויה הורדת דירוג לצרפת ומדינות נוספות בגוש האירו, ביום שישי האחרון האיום התממש והיא פרסמה הודעה לפיה דירוג האשראי של צרפת יורד ברמה אחת מ-AAA ל-AA+. בנוסף, אופק הדירוג של צרפת נותר שלילי כשהמשמעות היא שהסוכנות מעריכה שבהסתברות של 33% בשנתיים הקרובות צפויות הורדות דירוג נוספות לצרפת. המדינות הנוספות שדירוגן הופחת הן: אוסטריה, סלובניה, סלובקיה, ספרד, מלטה, איטליה, קפריסין ופורטוגל.
הנימוקים העיקריים שבחרו לציין בסוכנות להפחתת הדירוג של צרפת התמקדו בהרעת התנאים הפוליטיים, הפיננסיים והמוניטריים של גוש האירו והדומיננטיות של צרפת כמדינה שחשופה לכל התפתחות משמעותית שתהיה בעתידה של כלכלת הגוש. דגש מיוחד בהודעה ניתן למאמצים (שנכשלו עד כה) של מנהיגי הגוש להגיע להבנות מאז וועידת בריסל ב-9 בדצמבר על פתרון מוסכם ביניהן ועל חוסר האיזון שבין תפקודן של כלכלות הפריפריה לבין תפקודן של כלכלות הליבה.
ברמת הכלכלה הצרפתית עצמה, הסוכנות ציינה את יתרונותיה של כלכלת צרפת, ככלכלה עשירה, מגוונת ויציבה עם כוח אדם מיומן ויעיל. מנגד, רמת החוב הגבוה (מעל 80% מתוצר) ושוק העבודה הקשיח יחסית, צוינו כחולשותיה העיקריות שלה.

ריכוז הנתונים על המדינות שדירוגן הורד ביום שישי

מקור: P&S

השלכות
1. קרן הסיוע - ההשפעה העיקרית של ההודעה צפויה להיות על היקף המימון של קרן הסיוע הנוכחית (הזמנית) של גוש האירו – ה-EFSF. הקרן שמדורגת AAA מתבססת על דירוג זה כשהמדינות הערבות לה היו: אוסטריה, צרפת, גרמניה, הולנד, לוסמבורג ופינלנד (כולן בדירוג AAA). כעת, אם צרפת ואוסטריה, נגרעות מהקבוצה היקף המימון שתוכל לגייס יירד משמעותית (צרפת תרמה כ-20% לבדה לקרן). קשה להאמין שהיום המדינות הנותרות יכסו את חלקן של אוסטריה וצרפת על מנת לא לפגוע בכמות המקורית עליה התחייבה הקרן (440 מיליארד אירו) ולכן היקף המימון לא יקטן, הקרן פשוט תדורג AA+.
2. השפעה על השווקים – אג"ח ממשלת צרפת (ל-10 שנים) כבר מספר חודשים נסחרת במרווח של מעל ל-130 נקודות בסיס ביחס לתשואת אג"ח ממשלת גרמניה (המדורגת AAA). כך, נראה שהשוק כבר "הבין" שהפחתת הדירוג היא עובדה די מוגמרת ולראיה גם התגובה של שוק המניות האמריקאי ביום שישי הייתה יחסית מינורית (מינוס 0.5% בסיכום יומי).
הבנק המרכזי פותח חלון הלוואות חדש
במסגרת הודעת הריבית לחודש דצמבר, הכריז ה-ECB, על מספר צעדים שמטרתם הגדלת הנזילות של המערכת הבנקאית באירופה (הפחתת יחס הנזילות מ- 2% ל- 1%, הפחתת ריבית ברבע נקודת האחוז לרמה של 1%, הקלה בדרישת הביטחונות מהבנקים, ופתיחת קו אשראי לבנקים באירופה ל-3 שנים). הצעד האחרון, נערך במסגרת מכרז ב-21 לדצמבר, והוא הראשון מבין שני מכרזים, השני צפוי להתקיים בפברואר 2012.
במכרז זה, הבנק נותן הלוואה ל- 3 שנים,  בריבית שתהיה ריבית הבנק המרכזי הממוצעת לאורך כל תקופת ההלוואה (כרגע 1%). 

מאזן ה-FED (מיליוני דולרים) מול מאזן ה-ECB  (מיליוני אירו)

מקור: BLOOMBERG

תוצאות בפועל
השוק הגיב בימים שקדמו להנפקה בחיוב, נרשמה ירידת תשואות על אגרות החוב של איטליה וספרד, מתוך צפי, שהבנקים האירופאים ירכשו את אגרות החוב של המדינות הנ"ל, ויעניקו אותן כבטחונות לבנק המרכזי. זאת, בשל התשואה הגבוהה שהן מעניקות לרוכשים לעומת הריבית הנמוכה שדורש ה-ECB במתן ההלוואה.
הבנק המרכזי האירופאי פרסם כי היקף ההשתתפות במכרז היה גבוה, וכי במכרז ניתנו הלוואות בגובה מצטבר של 489 מיליארד אירו ל- 523 בנקים. הסכום היה גבוה משמעותית משנצפה קודם לכן.
במילים אחרות, השוק היה אופטימי לגבי השפעת המהלך על התשואות של אגרות החוב של מדינות אירופה (היותר בעייתיות), ואופטימי גם בשל השיפור הצפוי בנזילות של מערכת הבנקאות האירופאית, לפחות בתקופה שקדמה למכרז.  

האם המהלך הנ"ל מהווה את ההרחבה הכמותית של אירופה?
למהלך של הבנק המרכזי יש יתרונות, אך הוא לא מושלם:
•   היתרון הבולט שלו הינו באספקת הנזילות למערכת הבינבנקאית באירופה בריבית נמוכה.
•   עוד יתרון הוא שהשוק ער לכך שהבנק המרכזי פועל ובאופן יצירתי למניעת מחנק אשראי במשק. כלומר שיש מבוגר אחראי באירופה שגם חושב וגם מבצע (בשונה מהמנהיגות הפוליטית, שמתקשה בשלב הביצוע).
יחד עם זאת, המהלך לא באמת מחליף את ההרחבה הכמותית ואת בעיית החובות של מדינות אירופה:
•   מדובר בשני מכרזים, שהשפעתם על התשואות עשויה להתברר כהשפעה קצרת טווח, ועל כן, לא בהכרח יאפשר הדבר לממשלות איטליה וספרד לגייס הון בתשואות נוחות יותר.
•   לא ברור כלל שהבנקים באירופה יבקשו לרכוש אג"ח של מדינות ה- PIIGS (אולי רק הקטנים שבהם), שכן לבנקים הגדולים יש כבר כיום חשיפה גדולה לאגרות החוב של מדינות ה- PIIGS, והם בחודשים האחרונים ניסו להקטין חשיפה לאגרות אלו, ולא להגדיל חשיפה להן.
•   בשורה התחתונה, אנו מוסיפים להעריך כי הבנק המרכזי האירופאי, יאלץ בסופו של דבר להגדיל את היקף רכישות האג"ח בשוק, על מנת להוריד בצורה מלאכותית את התשואות ולאפשר למדינות (כאשר כיום הדגש הינו על איטליה) למחזר חוב ולממן את פעילותן ברמות תשואה נוחות יותר.

ארה"ב
 נתוני המאקרו ממשיכים להצביע על שיפור קל
כבר תקופה ארוכה, שאנחנו עדים לפרסומם של נתונים כלכליים בארה"ב שאכן מצביעים על מגמת שיפור (למעשה מהקיץ האחרון). השיפור ניכר הן בצד הייצור (מדד מנהלי הרכש היצרני) והן בצד הצריכה (מדדי אמון הצרכנים ושוק העבודה).
מדד מנהלי הרכש היצרני בארה"ב, עלה מרמה של 52.7% בנובמבר, לרמה של 53.9% בדצמבר ורשם בכך את הרמה הגבוהה ביותר מאז יוני האחרון. הגידול שנרשם בנתון התעסוקה מ- 51.8% ל- 55.1% מעיד על שיפור בנכונות של העסקים לקלוט עובדים נוספים בשל האופטימיות שלהם לגבי מצבה העתידי של הכלכלה. נזכיר, כי ככל שהמדד ורכיביו עולים מעבר לרף ה-50% כך ניתן ללמוד על התרחבות חזקה יותר של הפעילות הכלכלית.
מדדי אמון הצרכנים (אונ' מישיגן וה-(Conference Board, שירדו בתחילת 2011 (הדבר בא לידי ביטוי בירידה משמעותית בקצב הצמיחה של הצריכה הפרטית ברבע השני של השנה), התאוששו בחודשים האחרונים (מדד אמון הצרכנים של אונ' מישיגן עלה בדצמבר ב-9%!!). ההתאוששות, מצאה ביטויה גם בשיפור בהוצאה הצרכנית, אשר צפויה להאיץ עוד יותר ברבע האחרון של השנה.

שוק העבודה – התאוששות איטית אך עקבית
גם שוק העבודה האמריקאי מתאושש. תוואי הצמיחה בארה"ב, גם אם הוא איטי באופן יחסי לתקופות דומות בעבר, תומך בצמיחה הגלובלית ומשרה סביבה תומכת למצבן של הפירמות. 

הנתונים הבולטים בשוק העבודה בחודש דצמבר:
•   תוספת של 200 אלף משרות (הצפי היה לתוספת של 155 אלף משרות בלבד).
•   שיעור האבטלה ירד ל-8.5% לעומת 8.7% בחודש הקודם וחזר לרמתו מתחילת 2009.
•   ממוצע שעות העבודה השבועיות עלו ל-34.4 (34.3 בחודש קודם) והשכר הממוצע לשעה עלה ב-0.2%.
ניתוח הנתונים:
•   אם בנובמבר כמחצית מהירידה בשיעור האבטלה (מ-9.0% ל-8.6%) יוחסה לנטישת עובדים את כוח העבודה ("תופעת העובד מתייאש"), בדצמבר רוב השיפור אכן הושג בזכות הצטרפות בפועל של עובדים לשוק התעסוקה.
•   מעבר ליצירת המשרות, הגידול בשעות העבודה ובשכר מהווים איתות חשוב מאוד לצרכן הפרטי שאוכל את חסכונותיו כדי להמשיך ולצרוך. שיעור החיסכון הפרט ירד מרמה של 5% ביוני ל-3.5% בלבד בנובמבר. תהליך כזה אינו בר-קיימא וללא שיפור מתמשך בשכר, הצרכן ייאלץ למתן את הוצאותיו.

שיעור האבטלה בארה"ב בעשור האחרון

מקור: BLOOMBERG

שוקי המניות והאג"ח באירופה וארה"ב
אירופה
בתקופה הנסקרת מדד מניות היורו-סטוקס 600 עלה ב-3.5%. מגזרי ח"ג והרכבים הובילו את העליות, בשיעורים של 12.4% ו-11.2% בהתאמה. המחזורים הללו שנחשבים למחזוריים נהנו מהרגיעה היחסית בגזרת המאקרו שנרשמה באירופה. מעבר לאווירה הכללית, חשוב לציין שמגזר הרכבים באירופה נחשב למפוזר יחסית ביעדי המכירות הגיאוגרפיים שלו ולכן הוא נהנה מהעליות שנרשמו השנה בסין ובארה"ב במכירות כלי הרכב.
בשוק האג"ח, התשואות לפדיון של האג"ח הממשלתי לעשר שנים של איטליה חצו החודש את רף ה-7%. עם זאת, ההנפקות המוצלחות החודש בספרד ובאיטליה (בטווחים קצרים מ-10 שנים) העידו דווקא על ירידה מסוימת באי וודאות. הפחתת הדירוג של 9 המדינות בגוש האירו (כולל ספרד ואיטליה) בסוף השבוע האחרון תהווה מבחן מעניין בתקופה הקרובה ליכולת מדינות אלו להמשיך ולגלג את חובן.

מדד מנהלי הרכש בגוש האירו מול מדד המניות EUROSTOXX600 





  מקור: BLOOMBERG

ארה"ב
מדד מניותS&P 500  עלה בחודש האחרון בשיעור חד של 6% בהובלת מגזרי חומרי הגלם והפיננסים שעלו ב-11.8% וב-10.5%, בהתאמה. מגזרים אלו שנחשבים למחזוריים, השתלבו עם נתוני המאקרו החיוביים בארה"ב ולכן היו הבולטים. על העוצמה של מגזר ח"ג ניתן ללמוד גם מדו"חותיה של יצרנית המתכות, אלקואה שפורסמו לאחרונה. למרות ההפסד שרשמה, היא הציגה גידול במכירות ועדכון חיובי של התחזית שלה קדימה. יש לציין שכל 10 המגזרים המרכיבים את מדד ה-S&P עלו במהלך החודש האחרון!!
בשוק האג"ח המסחר התנהל ברובו במרווח של 1.81% עד 2.0% כשבמהלך התקופה נרשמה עליית תשואות עד לרמה של 2.02% (תשואה ל-10 שנים). בהמשך התקופה התשואות תיקנו חזק למטה (1.86%). זאת, על רקע החששות לקראת חודש פברואר והקושי של איטליה לגלגל את חובה בתשואות סבירות. 

סין
סחר חוץ
נתוני סחר החוץ של דצמבר הפתיעו לרעה עם נפילה חזקה מהצפוי ביבוא מקצב התרחבות שנתי של 22.1% בנובמבר ל-11.8% החודש. עם זאת, הנתונים מתיישבים עם התמונה הכללית על פיה קצב הפעילות בסין הולך ומתמתן. בצד היצוא, לא נרשם שינוי משמעותי כשקצב הגידול ירד קלות מ-13.8% בנובמבר ל-13.4% בדצמבר.

אינפלציה
מגמת ההתמתנות בקצב עליית המחירים בסין נמשכה גם בדצמבר, שבו שיעור האינפלציה עמד על 4.1% (במונחים שנתיים). זאת, לאחר שבנובמבר הוא הסתכם ב-4.2%. קצב האינפלציה הוא הנמוך ב-15 החודשים האחרונים והוא משתלב עם המדיניות המוצהרת של הרשויות על פיה היעד המרכזי שלה הוא שמירה על תהליך של צמיחה בת קיימא (אצל הסינים מדובר בקצב שנתי שלא יירד מ-8%). הירידה בקצב עליית המחירים צפויה להמשך גם בחודשים הקרובים בעיקר בשל ההתמתנות בקצב הצמיחה בסין, הירידה במחירי הסחורות בעולם, מדיניות יזומה של הרשויות להפחתת מחירי המזון דרך טיפול בצד ההיצע ושליטה הדוקה יותר של מדיניות האשראי בסין.

מדיניות מוניטרית
לפי הצהרות שונות שניתנו לאחרונה על ידי בכירים שונים בממשל הסיני עולה כי צפויות הפחתות נוספות ביחס הרזרבה (RRR) על רקע הירידה החדה בלחצים האינפלציוניים ורצון למתן את ההשפעה השליליות של המיתון אליו נכנסת כלכלת גוש האירו, הצמיחה האיטית של ארה"ב והחולשה המתמשכת ביפן.

גיל לאופר  - כלכלן בכיר, פסגות בית השקעות

* הנתונים החודשיים המוצגים בסקירה זו נכונים לתקופה שבין ה- 15.12.2011 לבין ה-15.01.2012. 

Disclaimer
דוח זה הינו רכושה של פסגות בית השקעות בע"מ (להלן-"פסגות"), אין להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן ו/או פעולה, דפוס, צילום, הקלטה, העתקה את הדוח, ו/או כל חלק ממנו ללא קבלת אישור בכתב ומראש.   הדוח מבוסס על נתונים שהיו גלויים לציבור ושפורסמו על ידי פסגות ו/או החברות המוזכרות בדוח (להלן - "החברות") בתשקיפים, דוחות כספיים, הודעות לבורסות לניירות ערך, פרסומים בכלי התקשורת ובכל דרך אחרת ועל בסיס הענפים בהן פועלות החברות והנחות שנעשו על בסיס מידע, פרסומים ונתונים אלו.   המידע, הפרסומים והנתונים מהמקורות הנ"ל הונחו כנכונים ודוח זה המסתמך עליהם אינו מהווה אימות או אישור לנכונות נתונים אלו.  המידע המופיע בדוח זה  מעודכן למועד פרסומו לראשונה ואינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע זה או אחר, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו והדעות האמורות בו עשויות להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. ניתוח זה משקף את הבנתנו ביום עריכת דוח זה.  מודגש כי אין פסגות ו/או עובדיה אחראים למהימנות המידע המפורט בדוח, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או להשמטה, שגיאה או ליקוי אחר בדוח.  פסגות לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שיגרמו משימוש בדוח זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע שבדוח זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש. ייתכן שבמועד פרסום עבודת האנליזה, או במהלך 30 הימים שקדמו למועד הפרסום, "פסגות ניירות ערך בע"מ" ו/או תאגיד קשור אליה החזיקו או מחזיקים או עשויים להחזיק בחשבונות הנוסטרו שלהם או בחשבונות המנוהלים על ידם החזקה מהותית בסוג כלשהו של ניירות ערך של חברה מהחברות המוזכרות בעבודה. ייתכן שפסגות ניירות ערך בע"מ קיבלה או מקבלת במהלך 12 החודשים האחרונים וייתכן שהיא צפויה לקבל, לאחר מועד הפרסום של עבודת האנליזה, תגמול בהיקף מהותי מקבוצת חברה מהחברות המוזכרות בעבודה. ייתכן שמועד פרסום עבודת האנליזה בעל השליטה בפסגות ניירות ערך בע"מ החזיק או מחזיק או עשוי להחזיק החזקה מהותית בסוג כלשהו של ניירות ערך של חברה מהחברות המוזכרות בעבודה. אין לראות בדוח זה שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות והתאמה אישיים וספציפיים ללקוח תוך  התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים, מצבו הכספי, נסיבות ומטרות השקעתו המיוחדים של כל אדם. אין להעביר דוח זה לצד ג' כלשהו.