סקירת מקרו חול יוני 2010

בצל המשבר באירופה: השווקים עלו לשם ירידה
האירועים והתנועה בשוקי הכספים בעולם נחלקו לשתי תקופות ברורות במהלך חודש יוני. התקופה הראשונה התאפיינה במשב של אופטימיות בשוקי הכספים ולהוציא את השבוע הראשון, במהלכו שוק המניות חיפש כיוון, החל להיבנות סנטימנט חיובי בשווקים. סנטימנט חיובי זה הביא לעליה בנכסי הסיכון כשהוא נתמך בנתוני צמיחה מפתיעים לטובה בכלכלות של מדינות אסיה, בגל של מהלכים לצמצום תקציבי בקרב ממשלות אירופה, בהגמשת משטר שער החליפין בסין ובהערכות שהפגיעה במשק האמריקאי כתוצאה ממשבר החוב באירופה, תהיה חלשה יותר ממה שהוערך קודם לכן.
תשואת אפיקי השקעה נבחרים במחצית הראשונה של 2010 – (תשואה שנתית, %, מטבע  מקומי):

התקופה השנייה, שהחלה בשבוע השלישי של יוני, התאפיינה בירידות שערים בנכסי הסיכון ובתחושה ומתגברת כי קיימת סכנה מוחשית להאטה בצמיחה העולמית. תרמו לכך שמועה (שהוכחשה לאחר מכן) על תוכנית סיוע חירום לספרד, במתווה של זו שהוצגה ליוון, ודיווחים כלכליים שיצרו תמונה של האטה מתואמת בפעילות העולמית: משבר באירופה (עם חשש לגלישה למיתון נוסף), והאטה בסין והיחלשות בצמיחה בארה"ב. בנוסף, הכרתו של הפד בצמיחה המתונה בארה"ב והתעצמותו של חשש למשבר בנקאי באירופה ליבו את הירידות בשווקים.
בסיכום חודש יוני מדד המניות העולמי של MSCI ירד ב-3% בהמשך לירידה של 9.8% בחודש קודם. האג"ח הקונצרניות רשמו עליה מתונה ופער התשואה בינן לבין האג"ח הממשלתיות המקבילות שמר על רמתו הגבוהה מחודש מאי. הביקוש לנכסים סולידיים הביא לירידה בתשואה על האג"ח לעשר שנים של ממשלת ארה"ב אל הרמה בה הייתה בעיצומו של המשבר, ברבעון הראשון של שנת 2009 (2.9%). הזהב רשם שיא נומינלי חדש 1260$ לאונקיה כשהדולר והיין התחזקו מול האירו בשיעור של 1.7% ו-4.6%, בהתאמה.
כינוס מדינות ה-G20: מהדקים את החגורה
בחודש יוני נערך בטורונטו, קנדה כינוס של 20 המדינות המתועשות המובילות בעולם. מדינות אירופה המשתתפות בכינוס הציגו תמיכה חזקה בהצרה פיסקלית, בניגוד מוחלט לארה"ב, שאינה ממהרת לנקוט בהצרה תקציבית או יפן שאינה מצפה שהחוב הממשלתי המאמיר שלה (למעלה מ- 200% תוצר!) יגיע לשיאו לפני 2021. 

החוב הממשלתי לפני ואחרי המשבר (% תוצר): 



שלוש הכלכלות הגדולות באירופה: גרמניה צרפת ובריטניה הגדילו לעשות והצהירו כי יטילו מס על הבנקים בכדי לממן את עלויות החילוץ של גופים פיננסים.
סין עשתה מאמצים טרם המפגש למתן את הלחץ הבינלאומי המופעל עליה לייסף את המטבע שלה, ובתמרון אופייני הצהיר הבנק המרכזי של סין על הגמשת שער החיליפין לראשונה מזה שנתיים – וזאת ללא כל פירוט נוסף. מהלך זה אמור לשפר את התחרותיות של המדינות האחרות על חשבון זו של סין ועל כן לתרום לצמיחה גלובלית מאוזנת יותר. עם זאת, האופטימיות שנבנתה בשווקים התפוגגה ימים מספר לאחר ההצהרה, עת הבינו הפעילים כי מדובר בתהליך איטי ומוגבל של ייסוף היואן הסיני כנגד הדולר.
ההצהרה המסכמת של הכינוס הייתה דומה להצהרת הכוונות ולעמדות שקדמו לו וגישרה במילים, אך לא בהחלטות, על הפער בגישות בין המדינות. הוחלט על קיצוץ הגירעונות הממשלתיים לפחות בכמחצית מרמתם כיום עד לשנת 2013 ובנוסף לייצב את יחס החוב לתוצר עד לשנת 2016. מדינות ה-G20 הצהירו כי הן מודעות להשפעה השלילית שעשויה להיות למהלכים אלה על הצמיחה העולמית. סין השיגה את שלה כשבהודעת הסיכום לא הייתה כל התייחסות לנושא שער החליפין של סין וככל הנראה היא קנתה זמן עד לכינוס הבא של ה-G20 בחודש נובמבר הקרוב.

ארה"ב
המשק האמריקאי חווה פרק של צמיחה חלשה בתוואי הצמיחה האיתן שהציג מאז הרבעון האחרון של 2009. מדובר הן בנתונים של הרבעון הראשון בו ירד קצב הצמיחה ל-2.7% (לעומת צפי של 3%) והן בנתונים החודשיים שהתפרסמו בחודש החולף. דוח משרות חדשות חלש במיוחד במאי, ירידה ברמת הפעילות בשוק הנדל"ן למגורים ופגיעה קשה באמון הצרכנים פעלו כולם בכדי להעלות את החשש ליציבותה ואיתנותה של הצמיחה במשק.
ספקות לגבי יעילותו של הסיוע הממשלתי
מזה 18 חודשים שוק הדיור בארה"ב נמצא בתהליך מלאכותי באופן חלקי של התאוששות כשהוא נשען על סיוע ממשלתי מסיבי עקיף (באמצעות שוק האג"ח) וישיר (באמצעות תקציבים והחזרי מס).
בסוף חודש אפריל הסתיימה תוכנית התמריצים של הממשל לרוכשי בתים חדשים. מדובר בתוכנית שנייה שהופעלה, לאחר שקודמתה (הסתיימה בדצמבר האחרון) נכשלה באותה משימה בדיוק: ייצוב שוק הנדל"ן למגורים והכשרת התנאים להתאוששותו העצמאית. הנתונים העדכניים שהתפרסמו יצרו ביוני תמונה עגומה למדי: בחודש מאי מספר הבקשות למשכנתאות חדשות קרס בכ-40% לעומת חודש קודם, התחלות בניה ירדו ב-10%, מכירות בתים קיימים (90% מהשוק) ירדו ב-2.2% ומכירות של בתים חדשים ירדו ב- 33% לרמה הנמוכה ביותר שלהם מאז החלו ברישום ב-1963. נתונים אלה השיבו לסדר היום תסריט של גלישה למיתון נוסף בשוק הדיור.

בקשות למשכנתאות – מדד פעילות: 




מקור: בלומברג 

האכזבה מ"הנחיתה" בפעילות של שוק הדיור הייתה כפולה: פעם אחת מכיוון שמרבית הנתונים הפתיעו משמעותית לשלילה, בעיתוי ובעוצמה, ופגעו בסיכויי התאוששות העתידית של ענף הדיור בארה"ב. פעם נוספת מאחר והתברר כי הסיוע הממשלתי טוב דיו עד להתפוגגותו. בניגוד לפעולה דומה שנקט הממשל בסיוע לענף הרכב בשנה שעברה – שם העברת המקל לסקטור הפרטי נחשבה להצלחה – הסיוע לשוק הדיור פשוט נכשל ביצירת מעגל צמיחה חדש. לכישלון בטיפול בשוק הדיור השפעה מהותית על הן על רמת העושר של משקי הבית והן על מאזני הבנקים שעדיין מחזיקים "נכסים רעילים" המושפעים מערך הבתים.

הפד מתבטא בטון פחות אופטימי
הפד התבטא מספר פעמים במהלך החודש כשהמסר העיקרי שלו לשווקים בראשית החודש היה שהמשק האמריקאי חווה התאוששות מתונה ויציבה. מאוחר יותר, עם פרסום ההחלטה להותיר את ריבית הבסיס ללא שינוי (0-0.25%), הדהד צליל החולשה בנתונים הכלכליים גם בדבריו של הפד. בנימה פחות אופטימית בישר הפד כי: "התנאים בשווקים הפיננסים הפכו פחות תומכים (בצמיחת המשק)..." והם בעיקר משקפים את ההתפתחויות מחוץ לארה"ב, כשכוונתו היא למשבר החוב באירופה ולהאטה בסין. בתוך כך עדכנו חזאים שונים את מועד העלאת הריבית הקרובה של הפד וכעת האופטימיים מצביעים על מרץ שנת 2011 כמועד אפשרי והפחות אופטימיים הרחיקו עד כדי 2012.
בחודש יוני ירד מדד מניות S&P 500  ב-5.4% בהמשך לירידה של 8.2% בחודש קודם. מלבד שני הענפים הדפנסיביים שעלו: שירותים ציבוריים (0.9%) ואנרגיה (0.8%) כל יתר שמונת הענפיים העיקריים במדד רשמו ירידה חודשית. את ההובלה בירידה נטלו ענף הצריכה המחזורית וענף הטכנולוגיה.

מרחב האירו
בחודש יוני הסיפור המרכזי באירופה היה הצרה פיסקלית רבתי מצד מדינות הליבה צרפת וגרמניה. הדבר התווסף לתוכניות הצנע שכבר מופעלות במדינות הפריפריאליות כמו ספרד, פורטוגל ואירלנד. התפתחות זו יצרה חשש כי פעולות של קיצוץ תקציבי והעלאת מסים כמו גם נטל החוב הממשלתי הגבוה יפגעו ביכולת הצמיחה של אירופה, יעלו את הסיכוי למשבר בנקאי ואף יגררו אירופה למיתון מחודש.

החשש לעתידה של אירופה הביא לעליה משמעותית בתשואות (אג"ח ממשלתי ל-10 שנים) :



מקור: בלומברג

בצרפת הודיע ראש הממשלה כי בשלוש השנים הבאות בכוונתו לבצע קיצוץ בהוצאות בהיקף של 45 מיליארד אירו וזאת במטרה להפחית את הגירעון התקציבי מרמה של 7.5% תוצר כיום ל-3% ב-2013. כמו כן יועלו מסים וצעדים נוספים לריסון תקציבי שיתרמו כולם להקטנת החוב הציבורי בכ-100 מיליארד אירו בתקופה זו. באופן דומה בגרמניה הוצגה תוכנית צנע בהיקף של כ-80 מיליארד אירו. בתוך כך נשיא הבנק המרכזי, ז'אן קלוד טרישה דרבן מדינות נוספות לפעול בצורה נחרצת להקטנת הגירעונות התקציביים שלהם.

הקיצוץ בהוצאות הממשלתיות המהוות כוח משמעותי במרחב האירו (בצרפת הסקטור הממשלתי מהווה כ-66% תוצר) וירידה בהוצאה הממשלתית תפגע בביקושים במשק. במצב זה הן משקי הבית והן החברות נכנסים למגננה ונזהרים בהגדלת הוצאותיהם מה שמייצר בתורו ירידה נוספת בביקושים. נתונים אלה יפגעו בפעילות האשראי של הבנקים ומתווספים לנטל הכבד עמו הם מתמודדים ממילא בגין החשיפה שלהם לחובות הממשלתיים ולנזקי המשבר הפיננסי העולמי. לכן העריכו חזאים שהסיכון לגלישה למיתון נוסף באירופה גדל בחודש יוני.

מבחני עמידות (Stress Test)לבנקים באירופה
גרמניה וספרד פעלו בחודש יוני בכדי לקדם את מבחני העמידות לבנקים באירופה שיפורסמו בחודש יולי. מדובר במבחנים שמטרתם להעריך את ההשפעה של ירידה משמעותית ברמת הפעילות הכלכלית על ביצועי הבנקים וכך, על פי קנצלרית גרמניה, לספק שקיפות גדולה יותר של המערכת הבנקאית. מטרה נוספת של מבחני העמידות היא להקטין את הספק ביחס לאיתנותם הפיננסית של הבנקים ולהגביר את אמון הציבור בהם.
לבנקים באירופה קיימת חשיפה של כ-1.9 טריליון אירו לחוב ולאשראי שניתן ביוון, בספרד, בפורטוגל ובאיטליה. מתוך כך לגרמניה יש חשיפה של כחמישית מהסכום. לפי שעה מדובר במבחנים ל-25 המוסדות הפיננסים הגדולים ביותר של אירופה. ביקורת נמתחה על המבחנים, בין השאר, משום שאינם כוללים את הסיכון באשראי/חוב שניתן לממשלות. יתרה מזו, מאחר ובמסגרת מבחני העמידות לא ייבדק מרכיב עיקרי של הסיכון במערכת הבנקאית – בנקים בבעלות ממשלתית בגרמניה ובנקים לחיסכון בספרד (cajas) - הרי שהם עשויים להחמיץ את מטרתם. 
כתגובה לביקורת זו התבטאו אישים מן המערכת הפיננסית והכריזו כי יתכן ומספר הבנקים שיבדקו יועלה לכ-100 וכמו כן יעשה ניסיון לכלול גם את בדיקת הסיכון לחוב שהוענק לממשלות. מה שברור לכולם הוא כי כל עיכוב נוסף בצעדים בוני אמון במערכת הבנקאית יקרב את בואו של משבר בנקאי באירופה.

בחודש יוני הותיר הבנק המרכזי את ריבית הבסיס שלו על כנה (1%) והכריז כי רמת הריבית הנוכחית מתאימה למצב בשווקים. כמו כן הודיע הבנק שימשיך ברכישת אג"ח ממשלתי בשווקים ללא פירוט נוסף. הבנק סיים את מפעל ההלוואות שלו לבנקים עבור טווח של 12 חודשים והמיר אותו בהלוואת שינתנו לתקופה של שלושה חודשים.
ביוני ירד מדד מניות היורו-סטוקס 50 ב-1.5% בהמשך לירידה של 7.2% בחודש מאי. ברמת הענפים נרשמה שונות מרובה כשארבעה מתוך עשרת הענפים העיקריים במדד עלו ובכלל זה גם ענפים אופנסיביים כדוגמת צריכה מחזורית (0.6%) ומנגד נרשמה ירידה בענפים דפנסיביים כדוגמת שירותים ציבוריים (9.6%).

מדדי מניות מובילים בעולם (מדד 100=01.01.08):



מקור: בלומברג

שווקים נבחרים
בריטניה– הממשלה הציגה תוכנית חירום לחמש השנים הבאות שגולת הכותרת שלה היא קיצוץ תקציבי חד מרמת גירעון של 11% תוצר כיום (2010) לרמה של 2.1% תוצר בשנת 2015. צעד נוסף שננקט ע"י הממשל החדש, היה הצגת תוכנית לפירוקה של ה-FSA (רשות לני"ע) והעברת סמכויותיה לבנק המרכזי. זאת, על רקע ביקורת על תפקודה במהלך המשבר הפיננסי האחרון.
צעדים אלה לא מנעו את הסיכוי לפגיעה עתידית בדירוג המושלם של החוב הממשלתי. הדבר השתקף באזהרת הדירוג שפרסמה סוכנות הדירוג הבינלאומית פיץ' לבריטניה נוכח חוסר הוודאות לגבי מימושה המלא של תוכנית הריסון התקציבית החדשה והצלחתה.
בהחלטת הריבית האחרונה שלו, עדכן הבנק המרכזי הבריטי את תחזית הצמיחה כלפי מטה. כך, תחזית הצמיחה לשנת 2010 היא 1.25% ואילו לשנת 2011 התחזית היא 2.6%. הרקע להחלטה מתבסס על החשש מסיכוני האינפלציה (עמדה במאי על 3.4% מול יעד של 2%) שיקשו על המשך נקיטת מדיניות מוניטרית מרחיבה בשילוב השלכות התוכנית הכלכלית.
סין- באופן מבוקר ובין השאר ביוזמת הרשויות, כלכלת סין מאיטה והצמיחה צפויה לעמוד על כ-8.5% בשנה הקרובה. הנתונים הבולטים שעמדו מאחורי תחזיות אלו היו: המשך הגבלת מתן הלוואות חדשות ליעד שנתי שנמוך ב-22% מרמתן ב-2009 עקב הרצון לצנן את בועת הנדל"ן, מדד מנהלי הרכש בתעשייה שהצביע על הצטברות מלאים עקב התמתנות ביצוא ובביקושים המקומיים וירידה שלישית ברציפות במדד האינדקטורים המובילים.
הצהרת הרשויות בסין כי יוגמש משטר שער החליפין של היואן כנגד הדולר עוררה תגובות חיוביות בעולם בתחילה. עם זאת, ה"גמישות" המוגבלת שהציגה סין בשבוע שחלף מאז ההודעה (היואן התחזק ב-0.4% בלבד כנגד הדולר) הביאו את השווקים להפנים כי לא צפוי שינוי משמעותי מעבר ל-3%-4% ייסוף בשנה הקרובה. 

גיל לאופר ורן בן חמו
מערך מקרו ואסטרטגיה, פסגות בית השקעות

סקירה זו הינה רכושה של פסגות בית השקעות בע"מ (להלן-"פסגות "). אין להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן או פעולה, דפוס, צילום, הקלטה, העתקה את הסקירה, או כל חלק ממנה ללא קבלת אישור בכתב ומראש.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמים בסקירה זו (להלן - "המידע") מסופקים כשרות לקוראים ואינם משקפים בהכרח את עמדתה הרשמית של פסגות. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות - בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא - לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן.
במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל.
פסגות לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש בסקירה זו, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
לפסגות ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות הקשורות אליה ו/או לבעלי שליטה ו/או לבעלי עניין במי מהם עשוי להיות מעת לעת עניין במידע המוצג בסקירה זו, לרבות בנכסים פיננסיים המוצגים בה. אין להעביר סקירה זו לצד ג' כלשהו.
© כל הזכויות שמורות